Москва, 21.09.2026

Резюме

«Эксперт РА» подтвердил кредитные рейтинги Республики Узбекистан на уровне BB+ по международной шкале в иностранной и национальной валютах, прогноз по рейтингам стабильный.

Рейтинги кредитоспособности Республики Узбекистан (далее – страна, республика, Узбекистан)  обусловлены быстрыми темпами роста экономики при текущем уровне экономического развития ниже среднего, умеренно высокой инфляцией и сдержанным уровнем развития банковского сектора, ограниченным уровнем развития рынка труда, комфортным уровнем долговой нагрузки, умеренно высокой сбалансированностью бюджета, высоким дефицитом счета текущих операций, слабой диверсификацией экспорта и умеренно высокой внешнедолговой устойчивостью, а также ограниченным уровнем развитости институтов. Положительное влияние на рейтинговую оценку оказывает высокий уровень золотовалютных резервов. Давление оказывают высокие темпы роста населения. Также рейтинг поддерживается быстрым расширением налоговой базы в условиях ускоренного экономического развития.

Республика Узбекистан – государство, расположенное в центральной части Средней Азии. Площадь территории страны составляет 448,9 тыс. кв. км, столица – г. Ташкент. Ключевыми секторами экономики страны являются сельское, лесное и рыбное хозяйство, обрабатывающая промышленность, оптовая и розничная торговля; ремонт моторных транспортных средств и мотоциклов.

Обоснование рейтинга

Быстрорастущая экономика с уровнем развития ниже среднего. В 2025 году ВВП Узбекистана вырос на 7,7% в реальном выражении против 6,7% годом ранее. При этом масштаб экономики остается невысоким: номинальный ВВП составил около 147,1 млрд долларов США, что соответствовало 0,1% от мирового показателя.  В выражении по ППС валовый выпуск достиг 504,1 млрд долларов или 0,2% от мирового значения. Подушевой ВВП по ППС оставался сравнительно невысоким – 13,2 тыс. долларов против 12,1 тыс. долларов годом ранее.

В 2026 году экономика страны сохранила ускоренную динамику. В первом полугодии 2026 года реальный прирост валового выпуска составил 8,5% г/г. Со стороны спроса существенный вклад в расширение экономической активности внесли инвестиции и внутреннее частное потребления. Вложения в основной капитал в январе-июне увеличились в расчете по фиксированным ценам на 17,5% г/, а розничный товарооборот – на 20,2% г/г.

В январе-июле 2026 года физический объем промышленного производства увеличился на 7,9% г/г. Основной вклад обеспечивала обрабатывающая промышленность, где выпуск вырос на 9,0%, тогда как в горнодобывающем секторе производство осталось на уровне предыдущего года. Объем строительных работ в сопоставимых ценах за тот же период увеличился на 12,9% г/г, а объем рыночных услуг – на 16,7%.

Умеренно высокая инфляция и сдержанный уровень развития банковского сектора. Инфляция в Узбекистане в 2026 году продолжила замедляться: годовой рост потребительских цен снизился с 7,3% на конец 2025 года до 6,2% в августе 2026 года. Основным фактором дезинфляции стало постепенное исчерпание эффекта повышения регулируемых тарифов на энергоресурсы в предыдущем году. Дополнительное влияние оказал разворот динамики курса национальной валюты в сторону укрепления.

Банковский сектор Узбекистана остается сравнительно неглубоким по отношению к размеру экономики. На 1 июля 2026 года совокупные активы банков достигли 1 005,8 трлн сумов, увеличившись на 18% г/г, и составили около 49,8% скользящего годового ВВП. Кредитный портфель увеличился на 12% г/г, до 642,8 трлн сумов, тогда как объем депозитов показал значительно более быстрый рост – на 33%, до 473,8 трлн сумов. Качество кредитного портфеля оставалось в целом стабильным: доля проблемных кредитов на 1 июля 2026 года составляла 3,6% против 3,8% годом ранее. Монетизация экономики также остается низкой, хотя в течение последнего года заметно возросла: денежный агрегат M2 на 1 июля 2026 года составил около 425,1 трлн сумов, увеличившись примерно на 36% г/г, а его отношение к скользящему ВВП повысилось до 21,0% с 17,7% годом ранее.

Высокие темпы роста населения, ограниченно развитый рынок труда и высокий уровень развития человеческого капитала. За 2025 год численность населения страны увеличилась на 1,8%, достигнув к началу 2026 года 38,2 млн человек. Доля жителей вне возрастной группы 15-64 лет в 2025 году находилась на уровне 37,4%. На рынке труда продолжается снижение безработицы – в первом полугодии 2026 года её уровень упал до 4,5% против 5,1% годом ранее. Тем не менее официальные оценки недостаточно репрезентативны в силу высокой миграционной активности и распространённости неформальной занятости.

Комфортный уровень долговой нагрузки. В 2025 абсолютный объем государственного долга в долларовом выражении вырос на 20,2% до 46,85 млрд долларов. При этом относительные показатели долговой нагрузки испытали снижение: отношение госдолга к доходам упало на 33,0 п. п. до 156,0%, долга к ВВП – на 3,4 п. п. до 30,4%. Отношение процентных расходов по государственному долгу к доходам бюджета по итогам 2025 года составило 4,9%, снизившись на 0,3 п. п. За первое полугодие 2026 года государственный долг увеличился на ещё на 3,1% в долларовом выражении до 48,3 млрд долларов. На внешний долг по состоянию на 1 июля 2026 года приходилось 84,3% совокупных государственных долговых обязательств. В его структуре 55,2% составляли займы международных финансовых институтов, 28,1% – организаций иностранных правительств и 16,6% – международные облигации.

Умеренно высокая сбалансированность бюджета. В 2025 году дефицит бюджета Узбекистана продолжил сокращение – по итогам года он снизился на 34,0% до 29,5 трлн сумов, а его отношение к ВВП – с 2,4% до 1,3%. Улучшение бюджетного баланса происходило на фоне опережающего роста поступлений: доходы государственного бюджета увеличились на 31,1% до 359,8 трлн сумов, тогда как расходы – на 23,5% до 383,9 трлн сумов.

В первом полугодии 2026 года доходы государственного бюджета выросли на 43,8% г/г до 207,4 трлн сумов, существенно опередив увеличение расходов на 18,6% до 205,6 трлн сумов. Основным драйвером ускоренного роста доходов стала благоприятная конъюнктура на рынках драгоценных и цветных металлов, улучшившая финансовые результаты крупных горно-металлургических предприятий. На этом фоне поступления по налогу на прибыль выросли на 131,4% до 52,1 трлн сумов, а по группе ресурсных и имущественных налогов – на 48,7% до 29,0 трлн сумов, в том числе налога за пользование недрами – на 68,6% до 17,4 трлн сумов. Расширение внутреннего спроса и внешнеторговой активности поддержало рост поступлений по НДС на 21,2% до 45,8 трлн сумов, а также по таможенным пошлинам – на 25,1% до 9,2 трлн сумов. Поступления по НДФЛ выросли на 18,7% до 23,6 трлн сумов. Расходы сохранили социальную направленность: на связанные группы ассигнований пришлось 51,2% трат бюджета – прирост по данным статьям составил 22,7% г/г.

Низкая степень диверсификации экспорта и высокий дефицит счета текущих операций. В структуре товарного экспорта значительным весом обладают сырьевые категории. За 7 месяцев 2026 года наибольший вклад в стоимостный объем поставок внесли драгоценные металлы и камни (прежде всего золото) – на их долю пришлось 29,5% от экспорта. Следующими по стоимостным объемам категориями были съедобные фрукты, овощи, клубне- и корнеплоды (7,8%), топливо минеральное, нефть и продукты их перегонки (7,4% от совокупного объема), продукты неорганической химии (7,4%), медь и изделия из неё (7,1%), а также хлопок (5,4%).

В период с начала апреля 2025 года по конец марта 2026 года дефицит счета текущих операций (далее – СТО) составил 11,2 млрд долларов против 4,0 млрд долларов годом ранее.  Отношение дефицита счета текущих операций к импорту товаров и услуг выросло до 20,3% (против 9,2% годом ранее), а отношение к ВВП – до 7,2% (против 4,6% годом ранее). Увеличение дефицита СТО было прежде всего связано с ухудшением сальдо торгового баланса: он вырос на 9,2 млрд долларов до 25,5 млрд долларов. В частности, экспорт вырос на 7,6% до 29,8 млрд долларов, а импорт – на 25,7 млрд долларов. В то же время баланс по первичным доходам сократился на 1,2 млрд до -0,1 млрд долларов, а вторичным – увеличился на 3,2 млрд до 14,4 млрд долларов.

Умеренно высокая внешнедолговая устойчивость. Совокупные внешнедолговые обязательства за вычетом межфирменной задолженности перед аффилированными предприятиями прямого инвестирования (далее – внешний долг) по состоянию на конец марта 2026 года составили 83,6 млрд долларов, увеличившись на 19,5% г/г. Отношение внешнего долга к экспорту по итогу достигло 280,4%, увеличившись на 27,8 п. п. г/г. В конце 1 квартала 2026 года проценты по внешнему долгу в течение ближайших 12 месяцев составляли 7,2% от экспорта за предшествующие 12 месяцев. Золотовалютные резервы на тот момент почти в 3 раза превышали запланированный на следующие 12 месяцев объем платежей по погашению и обслуживанию внешнего долга.

Ограниченный уровень развитости институтов. Система защиты гражданских и экономических прав и свобод, несмотря на предпринимаемые органами власти меры, пока еще ограничено развита. Разделение властей реализовано в недостаточной степени, тем не менее на местном уровне наблюдается прогресс, связанный с углублением реформ по изменению распределения полномочий между хоккимами и кенгашами. Социальная напряжённость в регионе существенно спала за последние годы.

Компоненты рейтингов

Оценка собственной кредитоспособности (ОСК) в иностранной валюте: ВВ+.

ОСК в национальной валюте: ВВ+.

Прогноз по рейтингам

По рейтингам установлен стабильный прогноз, что предполагает высокую вероятность сохранения кредитного рейтинга на текущем уровне на горизонте 12 месяцев.

Регуляторное раскрытие